經(jīng)歷54個月后的負(fù)增長之后（從2012年3月開始）PPI終于在9月份開始轉(zhuǎn)正。重要的原因是：PPI被煤炭、原紙、鋼鐵的強(qiáng)力上漲拉抬起來。

　　2012年以來，受產(chǎn)能過剩、產(chǎn)能集中度低的影響，包裝印刷行業(yè)幾乎完全失去了對下游客戶的議價能力。隨著2014年底原紙價格的拔地而起，處于中端的包裝印刷行業(yè)受到兩頭擠壓，毛利潤被不斷壓縮。

　　進(jìn)入十月份，原紙材料價格持續(xù)瘋漲，令中游的紙板、紙箱企業(yè)受到了前所未有的壓力，在上游的持續(xù)高壓之下，下游低價鐵底終于被打開。時隔五年之后，紙箱終于迎來了第一波上漲。

　　紙業(yè)集中度不斷提升催生漲價潮

　　紙箱是一個典型的周期行業(yè)。制作一個普通的包裝紙箱需要三級步驟。第一級是紙漿（廢紙漿+原木漿）—原紙，第二級是原紙—箱板瓦楞紙（紙板），第三級是紙板—紙箱。

　　2012年以來，一級紙漿行業(yè)由于環(huán)保政策收緊（2015年新環(huán)保法全面趨嚴(yán)）、地方主動關(guān)停（2012年起1萬噸以下產(chǎn)能被列入地方政府淘汰產(chǎn)能對象）、信貸政策（造紙行業(yè)已連續(xù)3年列入銀行限貸行業(yè)名單），大量中小造紙企業(yè)倒閉，產(chǎn)能明顯縮減。造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速自2012年起一直下降，2016年年初為-10%（五年新低），新增產(chǎn)能幾乎沒有。

　　圖1：2012年以來造紙行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額增速一直下降

　　資料來源：WIND

　　隨著不少中小造紙企業(yè)的關(guān)停破產(chǎn)，企業(yè)數(shù)量下降，規(guī)模以上小型造紙從2010年的3300家降至2014年的2400家。與此同時，造紙行業(yè)的集中度不斷提升，集中度（CR8）從2012年的28%提升至2015年的33%。

　　表1：造紙行業(yè)行業(yè)集中度逐年提高                      

　　資料來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)

　　從今年下半年開始，受G20限產(chǎn)和動力煤漲價抬升自發(fā)電成本的疊加影響，第一級的紙漿開始提價，紙漿與國廢（國內(nèi)廢紙）價格掛鉤。從6月開始，國廢（國內(nèi)廢紙）標(biāo)價提了200元/噸，實際執(zhí)行價更高。

　　圖2：2016年6月開始上游紙漿大幅度提價

　　資料來源：WIND

　　上游持續(xù)不斷的施壓，破產(chǎn)倒閉與紙箱漲價同步發(fā)生

　　然而，面對上游紙漿的提價，中游的包裝行業(yè)卻很難將成本轉(zhuǎn)嫁給下游。不少需要采購?fù)呃慵埌暹M(jìn)行加工的三級紙箱廠被迫關(guān)門停產(chǎn)或宣告破產(chǎn)清算。

　　主要原因是生產(chǎn)紙箱只要有幾十萬的投入就能干，所以紙箱行業(yè)的集中度非常分散。低集中度意味著三級紙箱廠的議價能力低，面對上游原材料提價，下游的紙箱需求并不能快速提升，紙箱廠但只能被動承受毛利潤被壓縮。

　　表2：包裝行業(yè)集中度逐年降低

　　資料來源：中國產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)

　　最近兩月時間，經(jīng)過大半年的苦苦博弈之后，曾經(jīng)鐵底一塊紙箱價格被打破，全國各地的紙箱開始暴漲。由于一紙難求，有企業(yè)3元一個的紙箱跳漲到4.5元，還有的企業(yè)4元的紙箱一下子跳到了7.5元。

　　利潤周期剛剛開啟，能否傳導(dǎo)出去需進(jìn)一步確認(rèn)需求

　　造紙、鋼鐵、煤炭等行業(yè)主動去產(chǎn)能結(jié)束后，行業(yè)集中度和企業(yè)議價的能力進(jìn)一步提升。而包裝印刷業(yè)因漲價引發(fā)的洗牌也有利于產(chǎn)能集中度和議價能力的提升。即使下游的需求沒有明顯變化，隨著長期可變成本較高的產(chǎn)能被擠出，行業(yè)整體盈利應(yīng)該出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。工業(yè)企業(yè)利潤的數(shù)據(jù)從今年二季度轉(zhuǎn)正以來，基本印證了第二點——行業(yè)集中度提升的周期行業(yè)的利潤好轉(zhuǎn)。

　　當(dāng)前，我們站在利潤周期開啟的前端（企業(yè)主動去產(chǎn)能-行業(yè)集中度提升-利潤復(fù)蘇），而庫存周期（企業(yè)主動補(bǔ)庫存）-產(chǎn)量周期（產(chǎn)能利用率提升-邊際成本下降）-產(chǎn)能周期（企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)能-長期可變成本下降）相對滯后，仍然未知。

　　因此，進(jìn)一步判斷造紙、包裝印刷業(yè)的漲價能否傳導(dǎo)到消費終端，重要的是觀察企業(yè)補(bǔ)庫存的微觀行為，市場的需求，以及固定資產(chǎn)投資能否穩(wěn)定。

　　圖3：16年鋼鐵行業(yè)（中游）兼并重組，利潤回升

　　資料來源：WIND

　　圖4：煤炭（上游）數(shù)量管制利潤回升，發(fā)電（中游）價格管制利潤下降

　　資料來源：WIND

　　當(dāng)前紙箱行業(yè)對于紙箱價格堅冰的打破，可謂又喜又怕。一方面曾經(jīng)不可一世的紙箱用戶開始接受漲價現(xiàn)實，另一方面上游原紙和瓦楞紙板的漲價潮仍然如黃河之水天上來，讓他們不知如何是好。

　　是繼續(xù)在行業(yè)充當(dāng)弄潮兒，還是躲避沖天而來的漲價洪水，紙箱廠老板們正舉棋不定。

　　注：部分內(nèi)容整合自華爾街見聞